摘要：安能物流为何能称“港股快运第一股”？从营收规模上也不难看出，安能物流70.82亿元相较于德邦股份的275亿元也仍有不小的差距。文丨BT财经 Han“港股快运第一股”安能物流（09956.HK）于近日正式登陆港交所，上市当日收跌2.88%录得...
安能物流为何能称“港股快运第一股”？从营收规模上也不难看出，安能物流70.82亿元相较于德邦股份的275亿元也仍有不小的差距。
文丨BT财经 Han
“港股快运第一股”安能物流（09956.HK）于近日正式登陆港交所，上市当日收跌2.88%录得13.88港元/股、对应市值近157亿港元（约合近130亿元人民币）。截至12月2日，公司股价一路下滑，目前不到10港元/股。
不少投资者的第一反应其实是：在香港市场，物流板块已经聚集了京东物流（02618.HK）、中通快递（02057.HK）、嘉里物流（00636.HK）等明星企业，哪里又来了“快运第一股”？
“快运”和“快递”，一字之差，却被视为两个不同的市场。
一般来说，按照货物重量，物流业可以细分为快递（0—30kg）、小票零担(30—500kg)、大票零担(500kg—3t)、整车(＞3t)四个子行业，其中“快运”约等于小票和大票零担。有数据显示，2020年中国货物运输的市场规模约6.2万亿元，其中我们最熟悉的快递占据15%（BT财经注：即0.93万亿元），小票零担约占8%（0.50万亿元），大票零担约占18%（1.12万亿元），占大头的整车是60%（3.72万亿元）。
小票+大票零担共计约1.62万亿元的这个“快运”行业里，安能物流成为赴港上市第一股。上述背景对于投资者分析安能物流业绩成色究竟如何，以及选取对比标的来说，其实非常重要。
在不少媒体笔下，安能物流是快运行业首屈一指的老大，这个信息在公司招股书中也有体现。招股书中写道，根据艾瑞咨询的数据，从2017年到2020年，安能都是中国最大的快运网络，按照货运总量计算（BT财经注：这里指的是重量），其2020年市场份额达到了17.2%。
BT财经在安能官网投资者关系中，找到了上述艾瑞咨询报告。在这份全英文的报告中，紧随安能之后的为百世（14.2%）、顺丰（13.2%）、中通（11.2%）、德邦（8.3%）和壹米滴答（7.8%），安能的头把交椅并没有绝对的领先。而在网络覆盖上，百世以97%的乡镇覆盖率领先于安能的96.2%。而这份名为《A Study on China Less-than-Truckload Industry》（中国零担行业研究）的报告，BT财经也尚未找到中文版。
除了以运输货物重量为口径计算的市场份额排名第一外，安能的利润率也被不少分析师视为领先同业。中泰国际的一份报告显示，凭借货运合作商平台模式和科技基础设施使，安能2020年零担业务的单位营业成本为591元/吨，低于艾瑞咨询给出的2020年其他快运网络的单位营业成本数据（600—900元/吨）。
从上市公司财报中也能印证上述观点。市场常常将德邦股份（603056.SH)视为安能物流的可对比标的，以2020年数据为例，安能净利润率录得3.08%，高于德邦股份的2.05%。不过BT财经注意到，德邦股份2018年也曾录得3.04%的净利润率。
从营收规模上也不难看出，安能物流70.82亿元相较于德邦股份的275亿元也仍有不小的差距。不过《21世纪经济报道》援引业内人士分析认为，因为不同快递公司采取直营、加盟等的不同模式，因此营收的计算口径也有差异，上述对比仍需注意辨析思考。安能物流的纯平台模式和德邦有显著差别，其整体收入并不包括加盟商的收入，“（如果将加盟商算入）安能的全网收入将是一个翻倍增长的数字”。
净利润方面安能股份略胜一筹，其实也和德邦股份2019年以来业绩“脚踝斩”也有不小关系，要知道德邦2018年净利润一度突破4.5亿元，有市场观点认为物流行业竞争加剧、经营成本增长、在智慧物流领域的投入是其业绩变脸的原因。
同在物流行业，上述重创德邦业绩的风险，也是安能需要面对的难题。在招股书风险提示中，安能也提及了行业的激烈竞争、零担服务的市场需求萎缩等问题。
目前安能物流市盈率约58倍，虽然远低于德邦，但和A股交运物流板块39倍的平均市盈率相比，仍然高出不少。
虽然在市面上的分析报告中，安能是零担市场的头部玩家、并不与快递行业为伍，但是回归到正常消费场景中来看，安能也在做普通大众熟知的快递业务。
例如2021年初仍有电视节目报道某消费者网购观赏石时，商家通过安能物流发货、但观赏石在运输途中碎裂、但安能网点人员称“赔丢不赔损”的这类社会类事件。撇开纠纷不谈，这其实是一个典型的to C（面向消费者端）业务，而这类业务被归为零担，不免有名不副实之嫌。
公司招股书也显示，被定义为快递的业务已经于2019年初终止运营，也有历史报道称之为“忍痛割爱”砍掉快递业务为的是“转型升级、聚焦快运”调整业务结构和方向。
目前在公司官网介绍里，10kg以上的业务被称为MiNi电商系列。BT财经还在安能物流微信公众号下单工具中发现，MiNi电商系列进一步以0—35kg、36—70kg两个区间分为“小件”和“大件”。
模糊的定位或许会让投资者却步，因为按照招股书来看安能物流是所谓“快运”行业排名第一的玩家，但从实际经验来看其也确实参与所谓“物流”领域的业务，这会带来一个可对比对象的选择问题：倘若如行业报告所言快运业是一片增长前景可期、龙头市占率有进一步提升空间的蓝海的话，那安能物流确实前景可期；但如果安能实际上也是快递这个“内卷”行业的竞争者，那它或许就算不上龙头，更将面临残酷的竞争。
与此同时，安能的对手们也在不断调整其自身的业务和在产业链中的位置。例如BT财经近期也分析了百世快运已经开始调整战略，将国内快递业务出售给极兔，未来将更加聚焦快运与供应链业务。如此来看，百世或将成为与安能物流更针锋相对的竞争对手。
真实的市场结构，恐怕远不如PPT和行业报告里划分地那么清晰。模糊的边界中，暗藏的竞争不容小觑。
此次安能物流上市拟募集资金净额约为10亿港元（约合8.2亿元人民币），招股书介绍称将其用于在战略地区兴建升级和潜在收购核心枢纽、投资干线运输车队等。据财联社文章援引业内人士观点，安能物流此次的募资额大幅低于市场预期。而快运行业区域特征明显、经营水平参差、整体来看也并非在二级市场遭到热炒的板块，安能此次IPO获得资本加持能否为企业后续发展注入新动能，目前仍难下定论。
BT财经注意到，一些中国香港投资者在研究安能物流时，注意到了其曾经面临被债务催收问题。
一份署名为“上海盛桐信息技术有限公司”（下称上海盛桐）2021年5月登报的公告显示，其向安能物流董事长兼执行董事王拥军喊话要求按照《担保函》约定，履行还款义务，未清偿现金总计超过2000万元。
安能物流在IPO前也获得了一众明星资本的投资，但据其招股书及其他媒体报道，一些股东已经选择离场。
天眼查数据显示，安能物流在IPO前经历了8轮融资，最早的一轮是红杉中国的数千万美元A轮投资，随后华平投资、海通国际、高盛等纷纷加入。鼎晖资本和大钲资本分别在2018年的E轮和2020年的F轮加入，IPO前二者分别持股10.39%和27.81%，是两家较大的机构投资者。红杉、华平分别在2016年12月和2019年12月通过股本转让，退出了股东之列。
据公开报道，安能物流成立于2010年，飞行员出身的创始人秦兴华和另两位关键人物董事长王拥军、执行董事兼首席运营官祝建辉并称为零担快运行业的“铁三角”。据《21世纪经济报道》，安能在2012年开创的货运合作商平台是其代表性模式。
按照货运量来计算，安能物流是快运业的佼佼者，从2019年到2020年日均货运量也从2.89万吨增长到3.84万吨，2015年至2020年货运总量年复合增长率高达31.0%，远高于中国零担市场整体的5.6%年复合增长率。
但是按照营收来看，安能物流2018—2020年间零担收入录得48.13亿元、53.35亿元、70.82亿元，可见2019年较2018年的增幅并不明显。好在2020年来公司增长继续加速，最新截至2021年前四个月的数据显示，其零担收入录得28.4亿元、同比高增127%。
物流行业市场空间巨大，但产业链不同环节的差异也显而易见，“快递”和“快运”一字之差就是红海和蓝海之间的区别。除了研判安能能否将高增的发展速度保持下去，投资者仍需注意甄别其到底在哪个赛道冲刺、其竞争者究竟是谁这个关键问题。
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